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앤트로픽과 오픈AI가 거의 동시에 SEC 비공개 상장 서류를 제출했습니다. 각각 9,650억 달러, 8,520억 달러라는 기업 가치가 붙어 있지만, 감사받은 재무제표는 아직 단 한 장도 공개되지 않은 상태입니다. 제가 3년 전 2차전지 종목에서 호된 경험을 치렀을 때도 비슷한 상황이었습니다. 숫자만 보고 들어갔다가 진짜 펀더멘탈을 마주했을 때의 충격은, 미리 공부해둔 사람과 그렇지 않은 사람 사이에 완전히 다른 결과를 만들었습니다.
공모가보다 상장 후가 더 중요한 이유
일반적으로 공모주는 상장 직후에 사야 가장 많이 오른다고 알려져 있습니다. 그런데 제가 직접 겪어보니 이건 절반만 맞는 말이었습니다. 3년 전 코스닥 2차전지 소재 종목을 보유했을 때, 상장 초기 분위기에 휩쓸려 섣불리 판단했다가 오히려 저점을 잡지 못하고 흔들린 기억이 있습니다. 결국 1,000원 아래로 떨어진 주가를 보면서 며칠을 고민했고, 그때 내린 결론이 "기업의 실제 구조를 먼저 보자"였습니다.
이번에 앤트로픽과 오픈AI 상장 소식을 접하면서 비슷한 패턴을 다시 발견했습니다. 스페이스X가 먼저 나스닥에 입성하며 예고편을 보여줬는데, 유통 물량이 적어 변동성이 크고 보호예수(Lock-up Period) 해제 시점마다 물량이 쏟아지는 현상이 반복됐습니다. 보호예수란 상장 초기 주요 주주들이 일정 기간 주식을 팔지 못하도록 묶어두는 제도로, 이 기간이 끝나면 매도 물량이 한꺼번에 나오며 주가가 흔들리는 경우가 많습니다.
전 나스닥 CEO 로버트 그라이펠드는 스페이스X 상장을 신호탄으로 두 AI 기업이 올해 안에 뒤따를 것이라 공개적으로 밝혔습니다(출처: SEC 공식 사이트). 제가 주목한 부분은 이 타이밍입니다. 비공개로 서류를 낸 뒤 SEC 검토가 60~90일 걸리는 만큼, 서류가 공개되는 순간 시장의 평가는 훨씬 냉정해질 것입니다.
밸류에이션, 이 숫자를 그대로 믿어도 될까
앤트로픽 9,650억 달러, 오픈AI 8,520억 달러. 숫자 자체는 강렬합니다. 그런데 제가 경험상 이런 숫자를 처음 볼 때 가장 먼저 하는 질문이 있습니다. "이 숫자의 근거가 감사받은 재무제표인가, 아니면 시장 기대치인가?" 두 회사 모두 아직 비공개 단계라 공식 감사 자료가 없습니다. 특히 오픈AI는 창사 이래 공식 재무 자료가 단 한 번도 공개된 적이 없다는 점이 솔직히 좀 불편합니다.
여기서 밸류에이션(Valuation)이란 기업의 현재 또는 미래 가치를 수치로 평가하는 작업을 말합니다. 문제는 이 평가가 감사받지 않은 내부 자료나 투자자 간 거래 가격을 기준으로 산출될 경우, 실제 상장 후 숫자와 크게 달라질 수 있다는 점입니다. 리비안과 우버가 공모가 밑으로 꺾인 대표 사례로 자주 언급되는 이유가 여기 있습니다.
한 가지 더 짚고 싶은 부분이 있습니다. 엔비디아가 오픈AI에 최대 1조 달러까지 투자할 수 있다는 얘기가 나오는데, 이와 관련해 순환금융(Circular Financing) 우려가 제기되고 있습니다. 순환금융이란 A가 B에 투자하고 B가 다시 A의 제품을 구매하는 방식으로 매출과 자산이 서로를 부풀리는 구조를 말합니다. 실제로 이런 구조가 과거 다른 업종에서도 회계 논란으로 이어진 사례가 있었던 만큼, 저는 이 부분을 가볍게 넘기지 않으려고 합니다.
- 앤트로픽 장외 시장 기업 가치: 약 9,650억 달러 (감사 전 수치)
- 오픈AI 장외 시장 기업 가치: 약 8,520억 달러 (공식 재무제표 미공개)
- SEC 검토 기간: 비공개 서류 제출 후 60~90일 → 이후 공개 전환
- 오픈AI 흑자 전환 목표 시점: 2030년, 올해 예상 적자 140억 달러
- 앤트로픽: 2025년 2분기 흑자 전환 예상, 영업이익 약 5억 6천만 달러 추산
앤트로픽 vs 오픈AI, 수익구조가 완전히 다른 두 회사
같은 AI 모델 회사처럼 보이지만, 이 두 기업은 본질적으로 다른 비즈니스를 하고 있습니다. 앤트로픽은 매출의 80% 이상이 B2B(기업 간 거래) 고객에서 나옵니다. 포춘 100대 기업 중 70%가 클로드를 사용한다는 수치가 이를 뒷받침합니다. 올해 1월 연 환산 매출 90억 달러에서 5월에 470억 달러로 다섯 달 만에 다섯 배 가까이 뛰었고, 직원 수는 약 2,500명에 불과합니다. 효율성 면에서는 확실히 인상적입니다.
반면 오픈AI는 주간 활성 이용자(WAU, Weekly Active Users)가 약 9억~10억 명 수준입니다. 여기서 WAU란 일주일에 한 번 이상 서비스를 사용하는 이용자 수를 뜻하는 지표로, 서비스의 실질적인 사용 규모를 파악하는 데 쓰입니다. 인스타그램이 10억 명을 달성하는 데 걸린 시간의 절반 만에 해냈다는 점은 분명 강력한 브랜드 파워의 증거입니다. 그런데 그 9억 명 중 실제로 돈을 내는 유료 구독자는 약 4천만 명에 그칩니다.
제가 이 지점에서 XRP를 분할매수하던 방식을 떠올렸습니다. XRP도 사용자 수와 실제 결제 유입 사이의 간극을 두고 논란이 많았는데, 결국 그 간극이 얼마나 빠르게 좁혀지느냐가 장기 가격의 방향을 결정했습니다. 오픈AI도 마찬가지 프레임으로 볼 수 있습니다. 9억 명의 무료 이용자를 광고나 커머스 수수료 모델로 수익화할 수 있느냐가 핵심 관전 포인트입니다.
앤트로픽의 약점도 있습니다. B2B 고객은 성과가 더 좋은 경쟁 모델이 나오면 언제든 갈아탈 수 있습니다. 락인 이펙트(Lock-in Effect), 즉 고객이 특정 플랫폼에서 쉽게 이탈하지 못하도록 묶어두는 효과가 상대적으로 약하다는 점은 실적 발표마다 이탈률을 꼼꼼히 확인해야 하는 이유가 됩니다(출처: Goldman Sachs — 앤트로픽 IPO 주관사).
투자전략 - 장기 투자자라면 어닝콜을 기다려라
일반적으로 공모주 투자는 상장 첫날 혹은 첫 주에 승부가 난다고 알려져 있습니다. 제 경험상 이건 단타 트레이더에게나 해당하는 이야기였습니다. 3년 전 제가 버티기로 했던 2차전지 종목처럼, 펀더멘탈을 믿고 5년 이상을 내다보는 접근이 결국 손실 회복으로 이어졌습니다. 이번 두 AI 기업도 같은 원칙을 적용하려고 합니다.
상장 이후 진짜 중요한 이벤트는 어닝콜(Earnings Call)입니다. 어닝콜이란 분기 실적 발표 직후 기업의 CEO와 CFO가 투자자들의 질문에 공개적으로 답변하는 자리를 말합니다. 미국 상장사는 허위·과장 공시에 대한 법적 책임이 매우 엄격하기 때문에, 이 자리에서 나오는 숫자는 투자자 입장에서 신뢰도가 높습니다. 특히 앤트로픽과 오픈AI처럼 지금껏 재무 데이터가 거의 없었던 회사의 첫 어닝콜은 시장의 평가를 완전히 뒤바꿀 수 있는 사건이 될 가능성이 있습니다.
제가 구체적으로 확인하고 싶은 항목은 세 가지입니다. 비용 구조, 캐펙스(CapEx) 투자 계획, 그리고 ROI(투자 수익률) 회수 일정입니다. 여기서 캐펙스란 데이터센터, 반도체 인프라 같은 자본적 지출을 의미하며, AI 기업에서는 이 항목이 수익성을 결정하는 핵심 변수입니다. 오픈AI의 경우 현금 보유액이 약 270억 달러로 추산되는 반면 올해 예상 적자가 140억 달러 수준입니다. 시장이 2030년 흑자 전환 목표까지 인내심을 유지할 수 있을지, 저는 솔직히 낙관하기 어렵습니다.
자주 묻는 질문
Q. 앤트로픽 IPO 상장 시기는 언제인가요?
A. 앤트로픽은 2025년 10월 나스닥 상장을 목표로 하고 있으며, 주관사는 골드만삭스, JP모건, 모건스탠리입니다. 비공개로 SEC 서류를 제출한 뒤 60~90일 검토를 거쳐 공개 전환되므로, 서류 공개 시점이 곧 재무 검증의 시작점이 됩니다.
Q. 오픈AI와 앤트로픽 중 어느 쪽이 더 안정적인 수익구조인가요?
A. 현재 시점에서는 앤트로픽이 더 안정적으로 보입니다. 매출의 80% 이상이 기업 고객(B2B)에서 나오고 2025년 2분기 흑자 전환이 예상되는 반면, 오픈AI는 9억 명에 달하는 무료 이용자 비용이 계속 증가하는 구조입니다. 다만 B2B 고객은 락인 이펙트가 약하다는 점에서 앤트로픽도 이탈률을 지속적으로 확인해야 합니다.
Q. 한국 개인 투자자도 앤트로픽·오픈AI 공모에 참여할 수 있나요?
A. 국내 증권사를 통한 접근이 가능하지만, 스페이스X 공모 당시 일부 증권사에서 영주 배정 문제가 발생했던 사례가 있습니다. 같은 이슈가 반복될 수 있으므로, 참여 전 해당 증권사의 배정 방식과 유통 물량 규모를 꼼꼼히 확인하는 것이 필요합니다.
Q. 오픈AI 흑자 전환 목표가 2030년인데 그때까지 기다려야 하나요?
A. 흑자 전환 목표 시점까지 시장이 인내심을 가져줄지는 미지수입니다. 메타처럼 상장 후 우상향한 사례도 있지만, 리비안처럼 공모가 밑으로 꺾인 경우도 많습니다. 상장 초기보다 첫 어닝콜 이후 실제 비용 구조와 캐펙스 계획이 공개될 때를 기준으로 판단하는 것이 더 합리적인 접근이라고 봅니다.
결론
앤트로픽과 오픈AI의 상장은 분명 올해 투자 시장에서 가장 큰 이벤트 중 하나입니다. 그런데 제가 3년 전 2차전지 종목에서, 그리고 XRP 분할매수 과정에서 배운 건 결국 하나였습니다. 공모가와 상장 첫날 주가는 스타트라인일 뿐이고, 진짜 게임은 재무제표가 공개된 이후에 시작된다는 것입니다.
지금 당장 두 기업의 밸류에이션을 단정 짓기보다, SEC 서류가 공개되고 첫 어닝콜이 열리는 시점을 기점으로 비용 구조와 캐펙스 투자 방향을 직접 확인해보실 것을 권합니다. 그게 가장 이 사람만 쓸 수 있는 조언은 아닐 수 있지만, 적어도 제가 손실을 회복하며 얻은 원칙임은 분명합니다.